投资要点
降准符合逻辑,降息超出预期。降准是为了对冲跨境资本的流出压力,一直以来就应该箭在弦上;但在CPI马上就要突破1.8的时候,利率主动降到1.8以下,实属意外。政策操作力度整体超预期。
央行双降的核心目的在于中国资产的预期稳定性。我们的理解是,平抑中国资产甚至是新兴市场资产在预期上的波动、避免新兴市场危机化、促进内外部均衡成为了央行目前对于局势的核心理解。近期人民币远期汇率波动加剧,资金流出压力加大,海外中国概念资产被频繁做空,中国资产信心(汇率、资本项目、中国概念资产)就是中国版的大兵瑞恩。无论政策层对于股市的短期定位如何,政策不能不顾及的是中国资产在全球资产分布中的预期稳定性。
双降将有助于平抑内部流动性,对减轻资本流出压力亦整体作用正面。近期外占压力较大,央行汇率稳定的操作在一定意义上又起到回收基础货币的效果,单纯公开市场操作进行滚动对冲在力度上不够,本次降准流动性在6500亿以上,再加上几乎同期的逆回购,将有助于平抑内部流动性。关于降息降准对于资本流出及汇率压力的影响,则相对复杂。降息将减少利差优势,降准将引发货币供应增加和贬值想象;但同时,降息降准会稳定权益市场,会推动经济增长预期企稳,从而有助于稳定跨境资本。因为目前短期资本异常流动的根本驱动并不仅是简单的利差和汇差,而是对中国资产回报率及安全性的信心问题,所以降息降准整体作用偏正面。
于实体经济的一个影响落点在于地产系产业链。目前地产销售尚且平稳,但8月比6-7月已明显放缓。历次降息降准的一个传递链就是通过带动地产销售带动一轮实体需求周期,这次会否推动销售平台再度有一轮脉冲值得观察。从投资来看,目前地产投资累计增速已经回落至4%附近的低位,房地产投资资金来源和住宅投资已先期回升,双降可能会推动地产投资在三季度见底。
另一重要影响在于推动大尤其工业原材料底部到来,从而有助于走出通缩。无论是从预期还是从现实经济传递,双降都将进一步推动大商品尤其是工业原材料见底(这是我们最近在强调的一个大逻辑),大商品底和中国通缩底之间将形成一个良性循环。中国工业通缩将会逐步减轻。
后续降息降基本没有空间,降准空间依旧存在。除非危机模式,后续降息应已没有空间;但在美联储加息前,每月残差法下净流出仍可能达3000亿以上,降准依然是政策对冲流动性波动的现实工具。
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