总体运行平稳但投资仍难恢复
7月,宏观经济运行总体平稳,经济下行的压力依然存在,CPI同比增长1.8%,并没有出现市场预期的快速下滑,我们坚决不看中国近期会出现通缩。从消费来看相对平稳回落,对经济贡献较大,保持经济不会出现失速。投资仍是市场关注的重点,1至7月固定资产投资增速8.1%,继续延续下滑趋势,尤其是制造业投资增速如何恢复至平缓的趋势,仍是一个难题,目前7月单月已经恢复为正,有向好趋势。8月中旬国务院督导组督导落实后,数据可能会产生恢复,如果数据不能恢复,我们判断很可能会从金融领域采取更强措施促进金融支持实体经济发展。在5月的大类资产配置报告里,我们坚持看好一二线城市的地产和利率债,目前都已兑现。
流动性宽松预期和打破刚性兑付带来了交易拥挤
5月投资数据下降以来,市场关于流动性宽松的预期开始出现,权益市场和固定收益市场均开始了上涨行情。7月,中央银行连续进行MLF续作,大大降低了降准的可能性,再加上2季度的GDP增速6.7%,并没有明显偏离GDP目标值。随着流动性宽松预期的回落,A股回落,10年期国债收益率从3.0%快速下降至2.8%后进入盘整。但债券市场在资产荒和打破刚性兑付的大背景下,出现了交易拥挤。这种交易拥挤具体体现在债券市场投资者不愿投信用债,因为信用利差获取的收益很可能覆盖不了一旦出现违约的损失,资金交易拥挤至利率债。市场在整个国债收益率曲线上找高点,即成本低的标的投资,超长期债短暂成为市场追逐的对象。
央行坚持货币政策中性难抵市场利率进一步下行
10年期国债收益率2.8%这样的水平很类似A股市场的3000点是一个心理关口,央行2季度货币政策执行报告专栏专门讨论了连续降准会刺激汇率贬值,说明央行将国际收支的最终目标看的很重,并不想给降息降准这样全面的宽松信号,市场关于央行宽松的预期并没有兑现。同时,市场还在寻找通缩的逻辑,但这一判断很容易被证伪。尽管如此,债券市场目前开始关注长端利率的中长期逻辑,即中国未来会更像发达国家而非金砖国家的收益率水平,所以短期即使面临回撤风险,但中长期仍可解套。这样的市场行为使10年期国债收益率继续下行至2.7%。
未来预判长端国债收益率仍有下行空间
10年期国债收益率会不会继续下行?一方面权益市场的类债券产品已经受到追捧,优先股、分红稳定的低估值股票已经在被配置。另一方面,央行中性的货币政策不会变成从紧,一旦出现应对民间投资或制造业投资数据下滑的结构性货币政策出台,如对中小微企业贷款投放好的金融机构进行定向降准;或针对洪水影响进行灾后重建地区的法人金融机构进行定向降准,这些都会被市场解读为宽松预期的信号,再叠加上固定资产投资数据的下滑,在交易拥挤的情况下促使10年期国债收益率继续下行。
风险提示:经济超预期下行。
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