梦见小男孩拉屎
近日公布经济数据整体不及预期，投资者对于19年中国经济悲观预期进一步升温。基于最新数据，对未来经济展望有何新的线索？预期波动之下，A股将会如何反应？数据分化之下的地产链条将何方？债市一致看多的预期又将会如何变化？
每逢年末有大事！继局会议稳字当头之后，还有哪些重大会议，将会透露怎样的政策信号？中美之间，内生下行和政策对冲之间，两条主线将会如何演绎？地产政策明年将会有何变化？
数据已出，会议在途，经济和政策将会如何互动，大类资产走势又会如何演绎，国君总量携手地产团队共同为投资者解读和展望。
2019年经济内生下行压力较大，但政策目标仍是经济增速有保持在合理区间，两者对冲的最终结果来看，实际增速是在6.3左右，形态上是逐季下行，下半年下行压力趋大还是趋缓的话，可能更多取决于基建发力的时间点。
(1)投资增速承压。制造业方面，企业利润和出口增速回落，制造业投资能力和意愿将回落，且18年制造业投资有环保设备升级的驱动，这一因素也难以支撑到19年；房地产方面，土地成交下降、房地产销售下滑下，房地产投资增速将面临一定的压力；而基建增速虽有所反弹，但仍将受到资金约束。
(2)出口方面，19年中美贸易摩擦仍有不确定性；出口抢跑效应将消退，全球经济增速放缓，出口增速或面临着明显的回落。
(3)消费方面，19年地产销售缓慢下行将继续，拖累相关消费；而居民收入水平增长、经济预期等也难以看到明显改善，预计全年消费还将延续不温不火。
局会议传递出“稳”的信号。局会议的核心内容：振兴实体经济，提振全社会的信心，继续加强党的领导，可以说稳字当头。稳定就业和达成全面建成小康社会的目标，对于增速均有底线年在全面建成小康社会和第一个一百年中的重要地位，我们认为整体经济目标仍将定在6.5%左右，或者目标下调，但在工作中追求最好的结果。
2019年中国经济展望，四个季度6.5%、6.4、6.3%、6.3%。经济内生的下行压力的线左右，那么政策做对冲以后，然后基建的回升幅度10%的这样一个前提假设下，可能最终是实际增速是在6.3左右，然后形态的话是逐季下行，下半年下行压力趋大还是趋缓的话，可能更多取决于基建发力的时间点。
2019年地产逻辑的核心在供给侧而非需求侧。投资、新开工和销售的预测中，投资和开工都比较乐观，5%以上的地产投资和10%以上的地产新开工，销售增速较为符合市场目前预期，大约-5%左右。
库存累积速度较慢，新开工压力不大。新开工和销售之间的剪刀差虽然在拉大，但是拉大的速度常缓慢的，每个月平均幅度为1500万方，远低于历史上8000-9000万方的高水平。整体看，库存处于从极低库存的缓慢爬坡，库存累积较慢，那么去化率的表现会超预期的，需求端的动力依然还是会比较强，因此我们判断这一次开发商主动补库存的周期会依然会比较长。
微观层面：房企新开工意愿仍然较强。行业集中度提升后，百强房企尚未发现较为保守的销售负增长目标，叠加我们对去化率下降的判断，核论是我们预测供给会大幅上行。同时，土地端的资金开始出现到期，会倒逼企业进行开发，倒逼企业进行推盘回款，来土地端的压力。
目前的融资政策尚未供给端的逻辑。按照供给端逻辑，此前优质企券发行的文件，可能会使得地产企业资金可以存续、开盘压力较小。但我们目前的观察，发行仍属于借新还旧、尚无法做到新增净融资，所以我们认为目前在供给端的政策其实是没有发生变化。同时明年即使出台需求端的政策放松，我们仍然倾向是托底而非强刺激，2019年的地产逻辑主要在供给端而非需求端。如果房企拿地、供地的逻辑可以进一步理顺，我们对于地产投资的看法可能会更为乐观。
2019年春季躁动动力有限，持续性存疑，应审慎对待。2019年A股赚钱效应可能需要观察经济、盈利、估值等一系列指标，右侧为主。
盈利增速预测和躁动板块展望来看，2019年春季“躁动”动力有限。第一个因素，盈利端来看，2019年1季度可能盈利数据可能同比大幅回落的一个季度，根据我们的测算的线季度的高基数和整体放缓的趋势下，2019年1季度盈利增速或在6%左右，春季躁动在盈利端逻辑不扎实。第二个因素是缺乏核心的板块，从最常见的周期板块来看，除个别的行业受供给侧影响，格局较好、可能价格还比较坚挺以外，大部分行业无论期货现货价格，都比较疲软。2019年春季“躁动”动力有限，且持续性存疑。
2019年的核心疑虑：估值与盈利见底的节奏与之后的走势。第一，目前市场普遍认为2019年2季度是盈利低点，但我们认为核心问题在于即使盈利低点出现，但是由于名义P持续回落，是否意味着后续会出现趋势性的好转。第二，从国内政策、中美问题以及海外风险问题三大因素来看，三者均是长周期变量，风险溢价的回落可能是一个非常慢的过程。所以从这个角度看，另一大担忧是估值端，风险溢价仍然处于高位难以回落。
上行风险在于降息，但上半年概率有限。一个可以展望的上行风险来自于降息带来无风险利率大幅下行，估值出现被动回升。但即使是我们宏观团队是最坚定最早的提示降息，上半年出现概率有限，明年上半年整体来看，我们判断可能下行风险更大一些。
基建和地产视角，宽信用比市场乐观。本轮宽信用尚未见效，核心的原因是逆周期情况下依靠民企，银行和企业的微观风险偏好均有限。但按照宏观和地产的观点，基建托底和地产供给端的逻辑，意味着这两个逆周期驱动力的融资将会好于2018年。对于银行来说，给基建和地产的信贷支持将会逻辑较为通顺，叠加赤字上调、专项债放量、发行节奏更为均匀，逻辑切换后，宽信用见效将好于市场预期。
货币政策放松加码仍需时间。首先，从央行近期操作来看，对于利率走廊下限仍然十分减持，如果有近期降息的打算，允许市场利率突破下限实际上是成本较小的方式，从这个角度来看，目前央行的操作并未透露进一步宽松的信号。第二，从近期央行行长讲话来看，更为明确的提出虽然货币政策以内部为主，但是也要兼顾外部，如果过于宽松则会带来较大的汇率压力。在汇率7%和外储3万亿这样的重要心理关口，我们认为货币政策中，外部因素的权重在上升。
未来一段时间，市场可能出现行情反转，也可能对于增量信息进行偏空解读。展望2019年，国内经济大致可以分为两种情形，市场应谨防对于海外情形过于乐观。
对于未来的增量信息，市场可能进行利空解读。此前，多头市场之下多头思维明显，市场前期明显对于增量信息做出了过度利好的解读，G20之后市场也未出现明显调整。而在上周四，并没有显著利空出现的情况下，市场大幅下跌。我们相信投资者情绪可能已经出现变化，对未来一段时间的增量信息，可能进行偏空的解读，从而形成行情的拐点。
年末的“资产荒”可能孕育明年初的信贷开门红。年末债市行情的一个重要背景是商业银行的资产荒，在这种情况下，市场可能重复2016年的信贷开门红，在央行支持民企的考核下，可能对于优质民企客户的“争夺”也会加剧。叠加利率债的发行，从数据上看，对宽信用见效将是一个阶段性的正面支持。
情形二：对冲不足，P跌破6.3%甚至更低。对于情形一，符合市场一致预期，四季度的利率下行已经充分反映了温和下行的预期，利率债空间有限。对于情形二，股市可能出现下跌，而债市也打开进一步的上涨空间。
第一，美国经济有没有可能有超预期的韧性，在这种情况下如果通胀和失业率继续维持良好表现，联储会不会比市场更加；